Een maand geleden was het Deutsche Bank (DB) die wankelde onder een mega claim van US 14 miljard uit de VS en daarmee de markten in zijn greep hield. Wij spraken toen de verwachting uit dat DB op eigen kracht uit de problemen zou komen en geen andere zwakke Europese banken zou meeslepen. Die verwachting is vooralsnog uitgekomen. Daarnaast spraken wij de verwachting uit dat Deutsche Bank in de opvolgende weken een bron van onrust zou blijven. Nu, amper een maand later, is daar echter niets meer van te merken. Beleggers lijken tevreden met de aangekondigde kostenbesparingen, massaontslagen en de US$ 4,5 miljard die DB met de uitgifte van obligaties wist op te halen. Dat DB daarvoor een ongebruikelijk hoge rente moest betalen en dat de mega claim onverminderd boven haar hoofd hangt, is snel vergeten en de koers staat nu weer rond het niveau van vóór de mega claim. DB profiteerde daarmee van de goede stemming op de aandelenmarkten. Wij hebben voor onze klanten geprofiteerd van deze rebound en onze posities vervolgens weer gesloten.
Die goede stemming op de aandelenmarkten had verschillende redenen. In eerste instantie de afnemende onzekerheid rond de uitslag van de Amerikaanse verkiezingen op 8 november. Geholpen door de ‘kleedkamer taal’ van Trump en betere debat performance heeft Clinton haar eerdere grote voorsprong weer hersteld. Trump was zacht gezegd niet in staat de voor hem benodigde zwevende kiezers te charmeren en viel terug op zijn harde kern. Als bewaker van de ‘’veilige’’ status quo geniet Clinton, zoals eerder gezegd duidelijk de voorkeur bij beleggers (zie ook onderstaande grafiek). De verwachting die wij uitspraken dat een toenemende overwinningskans van Clinton steun zou geven aan de markten is daarmee uitgekomen.
Daarnaast werd het vuur onder de aandelenmarkten opgestookt door toenemende fusie en overnameactiviteiten en putten de olie producerende opkomende markten steun uit de met 15-20% opgelopen olieprijs. Tot slot zitten we nu midden in het derde kwartaal winstcijfer seizoen en tot dusver stellen deze niet teleur. Sterker gezegd; de cijfers wijzen op een stabilisatie van de winstgroei in de VS, nadat de voorgaande zes kwartalen op rij sprake was van een winstdaling.
Wat betreft de obligatiemarkten, die waren de afgelopen maand volatiel en lieten per saldo een daling zien (stijgende kaptaalmarktrente). Toenemende risicobereidheid bij beleggers, maar ook tanende belangstelling bij China voor Amerikaanse staatsobligaties lagen hieraan ten grondslag. Toenemende inflatie vormde geen aanleiding voor de lagere koersen.
Onze taak als belegger is natuurlijk om vooruit te kijken, in dit geval de volgende maand. Wat staat ons te wachten? Naar alle waarschijnlijkheid een overwinning van Clinton op Trump. Omdat de aandelen en obligatiemarkten daar nu in sterke mate rekening mee houden verwachten wij dat het positieve effect daarvan beperkt zal blijven. Ook wat betreft de rente houdt de markt nu sterk rekening met verhoging in december. Hiervan valt de komende maand wat ons betreft dus ook niet veel vuurwerk te verwachten. Een factor die voor toenemende tegenwind kan zorgen is de stijging van de US$. Deze is de afgelopen maand sterk opgelopen van circa EURUSD 1,125 naar circa EUR 1,090 en zet in toenemende mate de winstgevendheid van Amerikaanse bedrijven onder druk. Ook voor de opkomende markten is een sterke US$ negatief omdat deze landen hun meeste schulden hebben gefinancierd in US$.
Daarnaast is het zaak om de olieprijs in de gaten te houden die nu die ongeveer US$ 50 per vat noteert. Ergens tussen US$ 50 tot US$ 60 per vat zou sprake zijn van een kantelpunt, waarboven de negatieve kosteneffecten voor consumenten en bedrijven zwaarder gaan wegen dan de positieve effecten voor de olieproducerende landen en de energie sector. Olieproducerende landen met de OPEC voorop zijn hard op zoek naar overeenstemming om het aanbod van olie te beperken en hoewel de uitkomst onvoorspelbaar is, zien wij dus risico’s aan de bovenkant voor de olieprijs. Het sterke positieve effect op de financiële markten van de stijging van olie vanaf haar dieptepunt van US$ 30 per vat begin dit jaar zit er in ieder geval niet meer in.
Samenvattend zien wij momenteel steun vanuit meevallende winstcijfers van het bedrijfsleven. Het positieve effect op de aandelenmarkten van een hogere olieprijs en afnemende onzekerheid over de uitslag van de Amerikaanse verkiezingen lijken echter uitgewerkt. Een verder stijging van de olieprijs en US$ zou de markten de komende maanden in toenemende mate onder druk kunnen zetten. Hoewel de richting van de olieprijs en de US$ moeilijk zijn te voorspellen zien wij hier grotere risico’s aan de onderkant voor de financiële markten. Tot slot zal een renteverhoging in de VS zal alleen worden uitgesteld indien slechte macro economische cijfers hiertoe aanleiding geven. Dit zou op korte termijn zelfs positief door de aandelenmarkten kunnen worden ontvangen. In het verleden hebben we namelijk al vaker gezien dat centrale banken de financiële markten met succes te hulp schoten bij tegenvallende economische cijfers. Voor de langere termijn is sterkere economische groei echter noodzakelijk om de huidige hoge aandelenkoersen te blijven ondersteunen.
Positionering
Wij zien momenteel nog te weinig tekenen die in die richting wijzen van een structureel wereldwijd economisch herstel, maar zien wél verschillende risico’s, zoals een verder oplopende olieprijs en US$. Een overwinning van Clinton op 8 november is al grotendeels ingeprijsd. Er zal dus weinig gebeuren als dit uitkomt, maar een overwinning van Trump zal een neerwaartse schok teweeg brengen op zowel de obligatie- als aandelenmarkten. Wij zien dit daarom als een asymmetrisch risico (beperkte consequenties als Clinton wint) waarop wij ons middels risico reductie positioneren en in geval van het Actief Fonds Offensief short posities hebben ingenomen.