Er is weer een maand voorbij dus tijd voor de gebruikelijke vragen, wat waren de afgelopen maand de bepalende ontwikkelingen voor de financiële markten? En wat betekent dit voor de marktvooruitzichten?

Wat is er gebeurd?

De afgelopen maand was voor de verandering een relatief rustige maand, zowel op politiek als op economisch vlak. Om te beginnen met het laatste, de belangrijkste gebeurtenis was de tegenvallende verkiezingsuitslag voor premier May in het VK. In plaats van de door haar verwachte grotere meerderheid behaalde zij een minderheid in het Britse parlement waardoor haar positie voor de Brexit onderhandelingen sterk is verzwakt. Niet zo slecht voor de EU, maar wél voor het VK.

Wij vonden het best verrassend dat de Europese en Britse aandelenmarkten hier onderkoeld op reageerden. Op het continent was er weinig opzienbarend politiek nieuws. Macron en Merkel lieten duidelijk merken zin te hebben in een revival van de Duits-Franse as en Macron behaalde zijn verwachte monsterzege in het parlement met ruim 60% van de zetels. Ook in de VS zorgde Trump voor de verandering voor weinig vuurwerk. Tekenend in dat verband is dat werd vastgesteld dat de marktreacties op zijn tweets steeds kleiner worden. Zijn ze zijn getwitter moe aan het worden?

Vorige maand spraken we uit dat de aandelenmarkten hogere economische groei met een lage rente nodig hebben om de huidige hoge koersen te kunnen handhaven. Alleen op die manier kunnen de  bedrijfswinsten verder toenemen zodat de hoge waarderingen wat omlaag kunnen. De Amerikaanse bedrijfswinsten (donkerblauwe lijn) zijn sinds begin 2016 namelijk sterk achtergebleven bij de aandelenkoersen (S&P500):

Bron: FactSet

En? Bieden de economische groeicijfers van de afgelopen maand de noodzakelijke ondersteuning? Om te beginnen met de VS (we beleggen wereldwijd en de Amerikaanse aandelenmarkt is qua omvang ongeveer even groot als de rest van de wereld), hier zien wij cijfers die wijzen op een verzwakking van de Amerikaanse economie.

Weliswaar ligt de werkloosheid met 4,3% op het laagste niveau in 17 jaar, bij beleggen gaat het om de richting. Afgelopen maand zagen we dat de Amerikaanse banengroei afkalfde en neerwaartse bijstellingen van de banengroei in maart en april. Banengroei is de belangrijkste drijvende kracht achter de consumentenbestedingen en we zien daarom een verband met de begin dit jaar ingezette daling van de Amerikaanse detailhandelsverkopen. Maar ook de orders voor duurzame goederen zijn sinds begin dit jaar gedaald. Onze conclusie voor de VS luidt dus dat de economische ontwikkelingen onvoldoende onderbouwing bieden voor de huidige hoge aandelenkoersen.

In Europa waren de economische cijfers beter dan in de VS; er was sprake van een stabilisatie. Ook ligt de Europese winstgroei hoger, terwijl de Europese aandelenmarkt lager is gewaardeerd dan de Amerikaanse. China, de tweede belangrijkste economie van de wereld, onderscheidde zich in positieve zin met toenemende activiteit in de dienstensector.

Aandelenmarkten wereldwijd bleven ondanks het gebrek aan fundamentele ondersteuning in juni (t/m 27 juni) goed op pijl. FANG aandelen – een acroniem voor Facebook, Amazon, Netflix,  en Google – en aandelen in de energiesector zorgden intra maand wel voor volatiliteit. De FANG aandelen hebben het sterkst bijgedragen aan het record niveau van de Amerikaanse beurs en beleggers lijken steeds meer hoogtevrees te krijgen. Bij energie-aandelen zorgde de sterke daling van de olieprijs – in juni van meer dan US$ 51 per vat naar circa US$ 45 – voor volatiliteit. Amerikaanse producenten van schalieolie trekken zich niets aan van de OPEC productiebeperkingen en drukken zo de olieprijs. Ook de terugtrekking van de VS uit het klimaatakkoord droeg bij aan de volatiliteit van de energiesector.

Ook de US-dollar en Goud gingen gedurende de maand op en neer, maar bleven per saldo dicht op hun plek. De obligatiemarkt liet naar onze mening in juni een logischer ontwikkeling zien dan de aandelenmarkten. Hier vertaalden de zwakkere economische cijfers in de VS zich in dalende renteniveaus en hogere koersen, zowel in de VS als in Europa. Ook ging er per saldo weinig effect uit van de renteverhoging met 0,25% naar 1,25% door de FED op 14 juni. Aan het einde van de maand zorgde Draghi van de ECB toch nog voor reuring door te verklaren dat hij geen deflatiedreiging meer ziet en dat er gezonde reflatie krachten aan het werk zijn. De aandelen- en obligatiemarkten reageerden daarop negatief, want concludeerden dat een beperking van het huidige zeer ruime monetaire beleid dichterbij is dan verwacht.

Wat zijn onze verwachtingen?

In de vorige Outlook schreven we dat slechts een combinatie van hogere economische groei en laagblijvende rente de huidige hoge aandelenkoersen blijvend kan ondersteunen.

Helaas zijn de vooruitzichten voor economische groei in de afgelopen maand eerder verslechterd dan verbeterd. Eerder in deze Outlook wezen we op de afzwakkende bestedingen in de VS, maar ook vooruitlopende indicatoren wijzen op een verzwakking. Zo laat de leningenverstrekking aan de commerciële en industriële sector een krimp zien. Dit cijfer is naar onze mening een belangrijke indicator voor toekomstige economische groei en wijst op een afnemend vertrouwen van Amerikaanse ondernemers.

Ook zien we dat de verwachte winstgroei voor het 2^e kwartaal 2017 in de VS en Europa weliswaar nog positief is, maar dat analisten voor het 2^e kwartaal 2017 uit gaan van een mindere winstgroei . Daarnaast heeft twee-derde van de 500 grootste Amerikaanse beursgenoteerde bedrijven aangegeven voor het tweede kwartaal uit te gaan van een winstdaling (bron: Factset).

Positief is dat de monetaire autoriteiten in Europa (de ECB en Bank of England) en Japan hun expansieve monetair beleid zeker dit jaar nog zullen voortzetten. De VS zit weliswaar later in de economische cyclus, maar ook van de FED verwachten wij aanhoudende monetaire ondersteuning wanneer negatieve ontwikkelingen in de economie of financiële markten daartoe aanleiding geven. Door de huidige lage renteniveaus en opgeblazen centrale bank balansen is de effectiviteit en ruimte van het beleid echter wel steeds kleiner. Voor de komende maanden (maar wellicht voor de zomermaanden tevergeefs) kijken wij uit hoe Macron zijn zeer sterke kiezersmandaat gaat vertalen naar beleid en hoe ‘de straat’ daar op gaat reageren.

Vanwege de hogere waardering en mindere economisch groeivooruitzichten zijn Amerikaanse aandelen in onze portefeuilles onderwogen. Op Europese aandelen en aandelen van opkomende markten houden wij vanwege de gevoeligheid voor de VS neutrale posities aan.

Een stagnerende economische groei wereldwijd vinden wij dus steeds waarschijnlijker. Hier staat tegenover dat het risico van oplopende rentes ook wat is afgenomen. Obligaties vinden wij daarom momenteel vooral nuttig om het risico te spreiden in onze portefeuilles; door de lage rentevergoeding is het rendementspotentieel beperkt. Bedrijfsobligaties bieden naar onze mening weinig compensatie voor het hogere risico.

Grondstoffen zien wij als een nuttig component in beleggingsportefeuilles. In de huidige omgeving niet zozeer vanwege de rendementsvooruitzichten, maar vooral vanwege de relatief sterke bijdrage aan de risicodiversificatie. Goud zien wij momenteel als een nuttige portefeuille component, vooral vanwege de bescherming tegen extreme markt situaties. Ook zijn de ‘opportunity costs’ van het aanhouden van Goud door de zeer lage rente beperkt. Goud is daarom sinds begin april overwogen in onze beleggingsportefeuilles.

Samenvattend, wij zijn vergeleken met de vorige Outlook negatiever geworden op risicovolle beleggingen, zoals: aandelen, vastgoed en grondstoffen. De reden ligt in een combinatie van hoge koersen en verzwakkende economische vooruitzichten in de VS. Een doorzettende economische verzwakking in de VS zal druk leggen op risicovolle beleggingen wereldwijd. In onze actieve fondsen en klanten portefeuilles houden wij in toenemende mate rekening met dit scenario.

Tot slot nog een kleine huishoudelijke mededeling, wegens vakantie zal de Outlook volgende maand door een collega worden geschreven. Overigens is de Outlook altijd conform onze huisvisie die minimaal maandelijks in de beleggingscommissie wordt vastgesteld.

– Door: Stefan de Maar

__________________________________________________________________________________

De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.