De Technische Belegger
Nieuwsbrief voor de actieve belegger, door Gijsbrecht van Dommelen.
Jaargang 30 • Nr 6 • 17 juni 2024 |
Als een centrale bank zijn rentebeleid wijzigt, dan is dat een belangrijke gebeurtenis, maar is het ook verstandig om de eerste reactie even af te wachten. Ook nu, direct nadat de ECB de rente met 0,25% verlaagde, was de eerste reactie niet de juiste. De renteverlaging was de eerste na een periode van voortdurende rentestijgingen en dit keer was de ECB ook nog eens eerder dan de Amerikaanse FED. En dat is niet onlogisch. In Europa gaat het minder goed dan in de VS en in Europa daalt de inflatie harder dan in de VS. Met name in de Europese basisindustrie en bij makers van zware kapitaalgoederen, auto’s etc. is het eerste kwartaal slecht geweest. Er is daar duidelijk sprake geweest van krimp en dus een recessieachtig scenario. En die terugval is nu ook zichtbaar aan het worden in andere sectoren. Zelfs de Europese dienstensector heeft het nu moeilijk. Het gevolg is een oplopende werkloosheid en dus ook een dalende inflatie. Dat mag misschien in Nederland niet zo zichtbaar zijn, maar in landen als Duitsland en Frankrijk gaat het niet goed. Daarmee is de renteverlaging door de ECB en het moment waarop zij daarmee is begonnen logisch gekozen. En renteverlagingen komen zelden alleen, dus wij gaan er dan ook vanuit, dat het in de komende maanden hier niet bij zal blijven.
In de VS is het beeld echter anders. Hier daalt de inflatie ook, maar minder snel dan in Europa. En dus heeft de FED het moment van renteverlagingen uitgesteld. De kans is groot, dat die daar niet eerder dan in de loop van november gaat plaatsvinden. Er gaan inmiddels zelfs stemmen op, die verwachten dat er in de VS helemaal geen renteverlaging zal komen.
Het probleem is namelijk, dat in de industrie duidelijk tekenen zichtbaar zijn die erop wijzen dat de investeringscyclus weer begint aan te trekken. Bedrijven zijn weer meer aan het lenen, en dat wijst erop, dat de investeringen in nieuwe fabrieken en machines toeneemt. Dat is een teken van een conjunctuurcyclus die door haar bodem heen is gekomen en weer begint aan te trekken. Dit beeld is zowel in Europa als in de VS te zien.
Als deze ontwikkeling zich doorzet, dan is dat natuurlijk goed voor de economie, maar niet goed voor de rente. Hoe sneller de economie weer herstelt, des te kleiner wordt de kans, dat de rente veel verder omlaag kan en in de VS zou dit er zelfs toe kunnen leiden dat er voorlopig helemaal geen renteverlaging gaat komen en dat dan op termijn de rente zelfs weer verder verhoogd moet gaan worden.
Men zou dus kunnen verwachten, dat de eerste renteverlaging door de ECB slecht zou zijn voor de aandelenmarkten en goed voor de obligatiemarkten. Maar het tegenovergestelde gebeurde direct na de aankondiging van de verlaging. Gelukkig reageerden markten, zoals wel vaker, in tweede instantie wel met meer logica. Aandelenkoersen begonnen afgelopen week alsnog te dalen en de lange rente daalde afgelopen week juist flink met een uitbraak omhoog op de obligatiemarkten tot gevolg.
En daarmee is een klassieke correctie op de aandelenmarkten alsnog begonnen: “Sell in May and go away, but don’t forget to come back after September” is in elk geval voor nu weer helemaal actueel.
AEX Index op dagbasis (fig. 1)
Het meest positieve beeld dat wij u op het vlak van de aandelen laten zien ditmaal is dat van de AEX Index op dagbasis. In Amsterdam was de renteverlaging aanvankelijk een signaal om gewoon verder omhoog te gaan, maar afgelopen week draaide de index alsnog naar omlaag. Alle indicatoren op de daggrafiek zijn negatief en vertonen bovendien duidelijke negatieve divergenties. Op de korte termijn is de weg daarmee niet alleen omlaag gericht maar is de huidige daling waarschijnlijk pas de eerste in een reeks. En dat mag ook wel want de index is wel erg ver weggelopen van het MA200, tijd dus voor een fase van “mean reversion”. Eerste steun ligt rond 900, maar een daling tot ergens tussen 829 en 859 zou heel gezond zijn en mag niet as overdreven negatief gezien worden.
Dow Jones Industrials Index op weekbasis (DJIA, fig. 2)
Veel zwakker is het beeld in de VS. In figuur 2 ziet u de daggrafiek van de DJIA. Wij hebben een licht oplopende steunlijn getekend, waarop de index vorige maand opveerde. Maar de rally, die daarop volgde, is niet eens in de buurt van de laatste top geweest en draaide afgelopen week alweer omlaag. De lijn geeft nu net boven 38.100 punten steun, maar dat zal wel niet veel om het lijf hebben, de kans dat deze steun het gaat houden is wat ons betreft erg klein. En dan is een daling tot de steun van 35.700 het minste dat men mag verwachten. Het beeld bergt nog een groter gevaar in zich en dat is dat van een dubbele top. De eerste ligt in maart, de tweede in mei en samen zouden zij een groot omkeerpatroon kunnen vormen. Toch verwachten wij niet dat dit het meest waarschijnlijke scenario is. Ook hier gaan wij uit van een normale, niet al te zware correctie, die de zomermaanden in beslag kan nemen. En dat betekent wel een doorbraak omlaag van de getekende oplopende steunlijn, maar niet een feitelijke reversal van de lange termijn trend.
DAX Index, weekbasis (fig. 3)
Ook in Duitsland hebben wij een slechte week achter de rug. In figuur 3 ziet u een wat langere termijn grafiek, op weekbasis. Goed zichtbaar is de negatieve divergentie in alle drie de indicatoren onder de grafiek. Waar de index zelf steeds hogere toppen bereikte hebben de indicatoren dat niet laten zien. In tegendeel, hier zijn steeds lagere toppen ontstaan. De conclusie is dat de index toe is aan een correctie van grotere orde, vergelijkbaar met de correctie van vorig jaar augustus en september, toen de index daalde van 16.300 naar een bodem op 14.670. koersdoel voor de komende correctie is de oude top van 16.300, een daling van nog 10% ten opzichte van het slot van afgelopen vrijdag. Maar het goede nieuws is, dat een dergelijke daling in dit beeld niets meer is dan een pullback naar de steunlijn op 16.300 waar twee oude toppen liggen, niet alleen die van vorig jaar zomer, maar ook die uit 2021. Onder de huidige omstandigheden niets anders dan een gewone, gezonde correctie.
De AMX Index en de Russell 2000 Index op weekbasis (fig. 4a & 4b)
Voor wat de grotere indices betreft maken wij ons dus niet zo’n zorgen. Maar op het tweede niveau, dat van de Small- en Midkap-aandelen is het beeld veel slechter. In figuur 4a ziet u de weekgrafiek van de AMX Index in Amsterdam. Eerder tekenden wij daarin een kopschouderbodem, waaruit de index omhoog was uitgebroken. Maar die uitbraak heeft maar kort standgehouden. Afgelopen week daalde de index met geweld weer tot onder de neklijn en dat is een zeer slecht signaal. Dit soort patronen zijn sterk, maar als ze dan ontkracht worden, dan is het alsof veel marktpartijen verkeerd zitten en kan de omkering snel gaan en diep vallen. Iedereen wil dan door dezelfde uitgang naar buiten en dat kan niet. Figuur 4a is een gevaarlijk beeld, in dit geval kan de index in sneltreinvaart dalen tot in de buurt van de bodem die nu als HFD gemarkeerd is (rond 750). Daarmee is niet gezegd, dat de AMX Index haar bear trend zal hervatten en dus tot lagere niveaus zal dalen. Maar wel, dat er opnieuw een correctie in de maak is die veel schade kan aanrichten.
In figuur 4b is het beeld zo mogelijk nog slechter. Weliswaar is de Russell 2000 Index nog niet omlaag uitgebroken zoals de AMX Index. Maar hier is juist een bredere kopschoudertop in de maak en als hier de neklijn gebroken wordt, dan is de kans groot, dat de index niet alleen daalt tot op de bodem van 1.650, maar ook dat de index daarna nog verder omlaag kan zakken. De implicatie hiervan is een recessie in de VS op het niveau van de maakindustrie en de kleinere dienstverleners. Zover is het nog niet, maar het lijkt wel duidelijk dat ons een roerige zomer te wachten staat.
De rente in de VS en in Europa (fig. 5)
Zoals wij in de inleiding al schreven, de eerste reactie op de obligatiemarkten na de renteverlaging van de ECB was een rentestijging aan de lange kant van het rentespectrum. Maar afgelopen week draaiden de obligatiemarkten en ontstond een duidelijke opleving. Obligatiekoersen stegen over een breed front flink. In de VS werd daarbij vrijdag zelfs een dalende trendlijn gebroken, in Europa nog net niet. Maar dat er een opleving is begonnen staat buiten kijf. Een maand geleden schreven wij al, te verwachten dat de Bund Future (bovenste figuur) richting 141 zou oplopen en de Amerikaanse 10Jaars Treasury Index (onderste grafiek in figuur 5) richting 117. Vrijdag hebben wij de start van die beweging gezien.
US$ en de € op maandbasis (fig. 6)
Ook hier was de eerste reactie op de renteverlaging van de ECB een vreemde. De $-koers daalde. Als de rente in Europa zakt en in de VS niet, dan zou dat de $ juist aantrekkelijker moeten maken. Maar kennelijk hadden markten even tijd nodig om zich deze logica toe te eigenen, want afgelopen week liep de $-koers alsnog op. De vraag is nu hoe ver die $ nog kan oplopen. Want wat ons betreft is en blijft de $ op termijn een zwakke munt. Met een structureel begrotingstekort van 8% in de VS tegenover een structureel begrotingstekort van 3% in Europa zou je (heel grof gezegd) een jaarlijkse stijging van de € ten opzichte van de $ moeten verwachten van 5%. Hiermee wordt geen rekening gehouden met de zeer verschillende handelsstromen en met de verschillen in de demografische ontwikkelingen en het feit dat de $ nog altijd veruit de grootste wereldmunt is, maar in de kern is de $ een zwakkere munt dan de €.
Daarmee kan op korte termijn de $ best nog wat verder oplopen, in de figuur is een niveau van rond 0,96 goed denkbaar, maar tekenend is wel, dat het herstel van afgelopen week geen enkele grotere barrière heeft doorbroken. En ondertussen is er onder de koers een steunlijn, die nu wel erg vaak getest is, waarmee de kans, dat die uiteindelijk in neerwaartse zin doorbroken zal gaan worden, steeds groter wordt. Maar voor de kortere termijn geldt: de $-koers kan nog wat verder omhoog.
Brentolie in US$ per vat (fig. 7)
Dat er een recessie in de maakindustrie aan de gang is geweest is ook goed te zien aan de ontwikkeling van de olieprijzen. De vraag naar olie blijft duidelijk achter bij het aanbod en dus dalen de olieprijzen al maanden. Vrijdag liepen ze iets op, maar de koersstijging vond plaats binnen een dalend kanaaltje en van uitbraken was geen sprake. Wat hier de nabije toekomst gaat brengen is nog onduidelijk (althans in technische zin), maar als de investeringscyclus inderdaad weer aantrekt, dan moet men toch ook een toename van de vraag naar olie verwachten en dus een herstel van de olieprijzen zelf. Maar figuur 7 geeft geen uitsluitsel en beleggers moeten hier dus gewoon afwachten tot het beeld ham of kuit laat zien.
Goud in US$ per troy ounce (fig. 8)
Een zeer recente staat van een monetair analist liet zien, dat centrale banken al langere tijd bezig zijn om de samenstelling van hun deviezenreserves enigszins aan te passen. Er worden $’s en € verkocht en er wordt al langere tijd goud aangekocht. Uit die hoek is de vraag naar goud hoger dan ooit tevoren. En dus stijgt de koers van goud. Trendmatig is sprake van een bull trend, maar ook bull trends worden zo nu en dan onderbroken door correcties en die kunnen best heftig zijn. Zo’n correctie is aan de gang getuige figuur 8. In de huidige correctie kan de koers van een troy ounce terug tot het niveau van de uitbraak op US$2.075, maar de onderliggende motivatie voor de toename van goud als onderdeel van reserves van centrale banken wereldwijd is daarmee niet verdwenen.
Per saldo is ons koersdoel nog steeds US$2.475 per troy ounce op middellange termijn. Nog hogere targets zijn zeer wel denkbaar, maar het is nu nog te vroeg om daar op vooruit te lopen.
Beleggen en de Today’s Vladeracken-methodiek
Dat er een correctie aan de gang is, is ook in de portefeuilles van onze cliënten zichtbaar. Rendementen maakten ook in mei een pas op de plaats en liepen in de meeste gevallen zelfs iets terug. En dat zal naar verwachting in de zomerperiode niet anders zijn. Maar het gaat geleidelijk, zonder grote negatieve uitslagen. De uitbraak van vrijdag op de obligatiemarkten zal aanleiding zijn voor een verdere verlenging van de gemiddelde looptijd van onze obligatieportefeuilles, in lijn met de al eerder gezette stap om langlopende Nederlandse staatsobligaties aan te kopen. Daarnaast vinden er zo nu en dan herschikkingen plaats. Zo zal in de ESG-portefeuille komende week het belang in Sika AG worden verkocht. Maar op een portefeuille van meer dan 30 namen is dat niet een majeure strategiewijziging maar eerder een verfijning van een (goedlopend) beleid. De rentedaling kan ook aanleiding zijn om in de Prijs<Waarde portefeuilles het belang in “financials” iets te verlagen, dat is nu zo’n 25% en dat was mooi in de voorbije maanden, maar een dalende rente is niet goed voor met name banken. Daarmee wil dat niet zeggen dat wij afscheid nemen van banken, maar wel dat wij belangen iets zullen terugbrengen. Herbelegging van vrijkomende middelen is de vraag die zich dan direct voordoet en dat kan best even uitgesteld worden als een algemene correctie in aandelenmarkten verwacht wordt. Daarmee verwachten wij in de komende maanden geen grote aanpassingen, maar veel eerder een pas op de plaats met mogelijk iets meer liquiditeiten in de portefeuilles van onze klanten.
De volgende uitgave van De Technische Belegger staat gepland voor maandag 5 augustus 2024.
Disclaimer
De auteur is medeverantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Today’s Group BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie conform bovenstaande ideeën belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Today’s Group BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten en strategieën vertegenwoordigen een hoog risico.